近期，低迷數月之久的二級市場強勢翻多，走出一輪階段性的修復行情，特別是港股科技藍籌更是本次行情的主角。根據東財choice終端統計顯示，本月初至今，恒生科技指數累積漲幅已超三成，其中數日僅單日漲幅都在7%以上，市場看漲熱情洶涌。

眾所周知，近幾年宏觀環境日趨復雜和嚴峻，隨著最近三季度經濟數據出來，進一步加劇了外界對于中國經濟形勢難度的判斷。隨著上周大型科技企業的Q3財報相繼披露，亦可謂喜憂參半，市場分歧又開始凸顯。

若經過一番抽絲剝繭，在這些足夠分量的財報中，依舊能看到中國經濟韌性的一面，特別是兼具數/實雙重屬性的京東。對此，彭博社發消息稱，透過京東三季度的增長，抵消了對中國經濟低迷的擔憂。

其實，就最近各家反彈幅度相對而言，資金對于京東的偏好程度便可見一斑。另外，Q3財報發布當日，更是率先成為當日港股科技板塊的“旗手”。

京東延續高質量發展，本次財報足見中國經濟之韌性，那么此次含金量又如何？

京東高質量增長：中國經濟的“韌”實力

1、收入繼續穩增，高質量發展成效顯著

1）收入大盤穩增。本季京東實現總收入2435億元（人民幣，單位下同），同比增長11.4%，略超市場預期（2431億元）。其中，最為核心的自營零售收入2119億元，同比增約7%，環比反彈逾3%。

2）在本就不低的市場預期之上，實際利潤釋放仍令人驚喜。京東于本季的經營利潤達87.3億元，創歷史新高；相應地，實際經營利潤率達3.6%，提升了約2.4pct。

總體而言，京東的線上零售大盤依然穩固，且各業務板塊的降本提效成果顯著，這在充滿壓力的外部形勢下，依舊延續了高質量的良好發展趨勢，既經受住了外部形勢的極大考驗，并增厚了利潤，進一步增強了經營的安全墊，從而為未來持續發展提供有利的保障。

接下來，我們再來看各個業務的經營質地變化如何？

2、3C及家電品類表現好于市場預期，平臺用戶規模及質量雙升

京東零售業務主要包括自營零售（3C及家電、日用百貨）與平臺業務及廣告服務。其中，自營零售無疑是“頂梁柱”，所以說京東是一家實體企業一點也不為過。

而在自營零售中，3C及家電一直是京東最引以為傲的品類，長期占據市場領導者地位。本季該品類實現收入1193億元，同比增7.6%，成為京東自營零售中較大的預期差所在，也是京東零售業務的首要支撐。此外，日用百貨和平臺及廣告服務收入均實現穩健增長。

由于此前市場原本普遍擔憂地產竣工大幅縮水的情況下，處于地產后周期板塊的家電銷售會亦會受累出現明顯疲軟的態勢,想不到實際數據仍有不錯的增長。

究其原因而言，主要有兩點：1）得益于Q3消費需求回暖，疊加9月蘋果和華為等新機發布提振；2）京東繼續升級服務，例如，8月以來京東再次升級“以舊換新”服務，涵蓋手機、電腦數碼、家電等跨品類，并優化品牌矩陣，比如引入FENDI芬迪（LVMH集團旗下九大時尚品牌）、Max Mara、Roger Vivier等高端大牌入駐。

此外，京東自營線下Apple授權店也在北京、重慶、深圳等地陸續開業，這也是京東與Apple品牌的合作模式首次從線上自營拓展到線下自營，雙方將共同探索更多增量場。

在這一系列舉措之下，京東零售的用戶基盤和利潤率均呈上升趨勢。

1）Q3京東零售業務經營利潤率為5.1%，同比上升1.1個百分點。

2）Q3年活躍用戶規模達58,830萬人，環比凈增超750萬，相比上一季度基本無增實屬難得。

另外，在規模增長的同時，京東的用戶質量亦提升顯著。據管理層在電話會上透露，零售業務的復購用戶以及Plus用戶規模增長更快，占全部用戶的比例持續提升，進一步拉動了用戶的平均購物頻次和ARPU。另外，目前，京東PLUS會員平均的年消費水平超過普通用戶的8倍。

3、物流穩步“提速”，達達繼續減虧

京東的物流板塊于本季表現依然不俗，其中京東物流于Q3實現收入約358億元，同比增近四成，增長明顯提速。這主要由于期內疫情影響弱化，物流行業恢復顯著，加上與德邦股份并表進一步增厚收入。

當然，即便剔除德邦并表的影響（因為根據好事者測算該分部目前帶來的收入貢獻不到40億元），京東物流的增長依然可觀。

就結構而言——加速“破圈”，一體化優勢顯著。

1）本季，京東物流外部客戶收入約249億元，同比增約68%，占比約七成；其中，來自快遞、快運等其他客戶收入約175億元，同比翻番。

2）京東物流一體化供應鏈客戶收入約182億元，這主要系“量（客戶數量）價（單客平均收入）齊升”推動。

由此可見，京東物流的履約能力不斷獲市場認可，特別是在今年高度不確定性的外部環境之下，一體化供應鏈服務的價值和競爭力持續凸顯。

得益于收入規模持續擴大，以及降本控費措施實施和客戶結構的優化，規模經濟效應疊加降本增效，推動京東物流盈利能力亦改善顯著——Q3經調整后凈利潤為4.5億元。

當然，合并德邦也是一大助攻。有市場人士分析認為，未來德邦將發揮大件快遞和快運領域的業務優勢，為京東物流注入更為豐富的資源和渠道，逐步釋放協同效應。

另外，值得留意的是，報告期內，京東物流已接入抖音電商旗下高品質快遞服務品牌“音需達”，大概率將充分享受到抖音電商帶來的流量紅利，收入增長將具備持續性的支撐。也就在才結束不久的“雙11”，從銷售額同比增速視角看，直播電商依舊是景氣度最高的細分賽道，其中抖音仍然領跑同業。

此外，達達集團在本季收入與去年同期增長41%的基礎上，Non-GAAP經營利潤率同比改善超15個百分點，憑借商流與物流的“雙輪驅動”，實現了高質量增長。具體來看，商流側，京東到家、京東小時購，背靠京東流量池，轉化高質量用戶，基于商超和3C家電品類優勢，既為品牌拓展流量，優化品牌用戶體驗，同時拓寬服務場景，強化用戶全渠道零售心智。

物流側，眾所周知，相較外賣而言，商超品類、SKU多，分揀難度大，即時配送履約成本更高，復雜程度呈指數級增長，而這恰恰是達達的優勢。除騎手運力外，過去幾年依靠數字化能力輸出，達達已經與零售商之間建立了一套成熟的智能分揀和履約體系，深入門店倉儲、揀貨、交接等履約改造的各個環節，讓門店即使有上萬sku也能高效實現小時級甚至分鐘級送達。

4、非核心業務減虧成效卓著，送出最強助攻

作為非核心業務的新業務（包括京東產發、京喜、海外業務和技術創新等）更是此次減虧的“最大功臣”，從單季虧損20億左右，轉為本季經營利潤近2.8億元，直接扭虧為盈。不僅解鎖對于京東盈利的拖累，還能貢獻一定的增量。

不得不承認，在整個高質量發展的共識下，京東依舊“閃閃發光”，但成績卻來之不易。若從京東提出的“從實體中來，到實體中去”的價值主張來看，這其實也可視作為一場實體與實體產業共生共榮的“復利效應”，且隨著京東的持續投入與深入，正逐漸兌現。

從“復利效應”看京東“以實助實”的長期選擇

其實，除了提振信心的一面之外，還能大致看到中國經濟未來的一個關鍵走向，這不論是從近年來京東全新的戰略定位（新型實體企業）、大力投入的方向以及成果，還有資本市場的表現，都能窺見一二。

在筆者看來，根據京東的發展軌跡來看，之所以能在更艱難的環境中不斷交出高質量的答卷，離不開在以下幾個方面近乎偏執的投入：

第一，“修煉內功”，特別是供應鏈基礎設施領域，京東的堅持和投入力度向來有目共睹。

若將物流簡單劃分為儲/運兩大基本環節。

在倉儲環節，截止本季末，京東物流運營的倉庫數量已超過1500個（包括德邦在內），管理的物流的基礎設施總面積超過3000萬平方米；而京東供應鏈基礎設施資產規模同比增65%達1267億元。

在運輸環節，京東物流航空已于本季正式投入運營，目前南通往返北京的自有全貨機已正式運行。這不僅將加強京東物流一體化供應鏈物流服務的能力，也將持續推動全鏈條的降本增效。

如果說實體供應鏈基礎設施是京東的一張物理網，那么以云技術為底座向眾多產業輸出產業數智化產品與解決方案則是另一張虛擬網。數據顯示，京東云目前服務超95%的大型央企、近100座城市、2048家大型企業、914家金融機構和超207萬家中小微企業。

第二，擴大、深化開放型生態。當然，京東憑借其一體化供應鏈物流能力，持續向眾多行業輸出，本身便是體現之一。除此之外，京東還通過擴大零售渠道合作范圍及業態創新，例如和蘋果首創線下零售店模式，來擴大其零售生態，并引入高端品牌，推動結構優化。

另外，京東還立足全產業鏈，推出了一系列的產業扶持計劃和舉措，助力傳統產業實現降本增效提質發展。比如到今年8月底，京東用“奔富計劃”22個月帶動農村實現超6200億元產值，幫助數百萬農戶大幅增收，助力鄉村振興。

雖然物流本就是一個重活、苦活、累活，更遑論深入復雜的實體產業中，但就是這份決然和堅持,也才成就了京東如今強大的壁壘和底氣。另外，隨著京東持續在底層設施領域建設和投入，其手握的這張數實融合的“資產負債表”也在不斷兌現其價值。

尾聲

盡管市場對經濟衰退壓力仍存擔憂，特別是消費信心的提振，而京東此次財報無疑是針強心劑。同時，隨著近期一系列政策暖風頻吹，好轉的跡象正出現，最壞的時刻或許已過去。對此，京東管理層也表達了樂觀的傾向。

從長遠來看，消費仍將是長坡厚雪的賽道，同時也是符合國家“雙循環”新經濟戰略方向，特別是“內循環”。

另外，不得不承認，中國乃至全球經濟都正處于一個重大轉折時刻。據宏觀分析人士認為，全球經濟在經歷長期的熵增階段之后，出現一系列危機和困境，熵減是未來必然走向，且明年會是轉折之年。

由此可知，熵減抑或是對抗熵增的能力，即從失序走向有序，從低效邁向高效，則至關重要。這在京東的身上亦有顯著體現，其一方面通過戰略聚焦核心業務，提升服務品質及精細化管理水平，實現自身降本增效；另一方面，通過強大的新型基礎設施，賦能實體產業，助其降本增效。同時，管理層在電話會上進一步明確“內外”提效將是未來的重點。

另外，由于實體經濟為我國經濟之基，不論是政策導向，還是現階段以產業數字化為主導的市場空間來看，都注定這是一片比消費互聯網更大的舞臺，這也意味著隨著京東“以實助實”的雪球越滾越大，勢能和業績空間也將更大。